Transakcje zabezpieczające ryzyko kursowe dla importerów – kluczowe strategie w niepewnym otoczeniu makroekonomicznym

Firmy zajmujące się importem są szczególnie narażone na ryzyko kursowe, które może znacząco wpłynąć na koszty zakupu towarów i marże handlowe. Wahania kursu EUR/PLN mogą generować zarówno zyski, jak i straty, dlatego zabezpieczenie się przed niekorzystnymi zmianami walutowymi jest kluczowym elementem zarządzania finansami przedsiębiorstwa. W obliczu dynamicznych zmian makroekonomicznych i polityki monetarnej NBP, odpowiednie strategie hedgingowe stają się jeszcze bardziej istotne. – wszystko to jest truizm, a trudności nastręcza proces egzekutywy.  

W poniższym materiale postaram się opisać, bardzo pobieżnie, kontekst makroekonomiczny, który będzie kształtował wartość polskiego pieniądza, oraz instrumenty finansowe umożliwiające podjęcie działań. W rozpoczynanym cyklu będę chciał doprowadzić do zbudowania portfela transakcji hedgingowych osadzonego na cashflow przedsiębiorstwa. Zweryfikujemy jak w praktyce wyceniane są instrumenty pochodne, co dzieje się, gdy zawarte transakcje stają się czasowo niedopasowane do przepływów pieniężnych, jaki efekt ekonomiczny uda się osiągnąć podejmując decyzję o działaniu a jaki przy zaniechaniu tegoż.  

Zanim jednak przejdziemy do egzekutywy na wirtualnym portfelu, winny jestem przypomnieć o jakich instrumentach pochodnych będzie mowa oraz jakie podstawowe elementy makroekonomii musimy uwzględnić w ocenie przed podjęciem decyzji.  

Czynniki makroekonomiczne wpływające na kurs walutowy: 

1. Polityka monetarna NBP – Wczorajsza konferencja Prezesa NBP, prof. Adama Glapińskiego, podkreśliła, że inflacja w Polsce pozostaje powyżej celu inflacyjnego, co ogranicza możliwości obniżek stóp procentowych. Wysokie stopy mogą tymczasowo wspierać złotego, ale dalsza polityka banku centralnego będzie zależeć od dynamiki inflacji i sytuacji gospodarczej. 

1. Polityka EBC – Europejski Bank Centralny również stoi przed decyzjami dotyczącymi stóp procentowych. Jeśli EBC zdecyduje się na ich obniżenie, a NBP utrzyma restrykcyjną politykę, może to sprzyjać umocnieniu złotego. Odwrotna sytuacja (brak zmian w EBC i łagodzenie w NBP) może prowadzić do osłabienia PLN względem EUR. 

1. Dane makroekonomiczne – Wyniki gospodarcze Polski i strefy euro, w tym wskaźniki PMI, wzrost PKB, bilans handlowy czy poziom zadłużenia, będą wpływać na kurs EUR/PLN. 

1. Globalne nastroje inwestycyjne – Wzrost niepewności na rynkach finansowych (np. konflikty geopolityczne, recesja w kluczowych gospodarkach, wojny handlowe) może skłaniać inwestorów do ucieczki w bardziej stabilne waluty, co osłabiłoby złotego. 

Z konferencji prezesa NBP, która miała miejsce 13 marca, dowiedzieliśmy się, iż w projekcji banku, który dysponuje najlepszym garniturem analityków w kraju, jeśli nie na świecie, szczyt wzrostu gospodarczego mierzonego wskaźnikiem PKB będzie miał miejsce w 3 kwartale bieżącego roku (okolice 4%). Następnie spadał będzie sukcesywnie do 2%.

 

Narodowy Bank Polski prognozuje stopniowe zmniejszenie tempa wzrostu PKB, co może wskazywać na spowolnienie gospodarcze, jednak nie na recesję. Równolegle w ocenie banku, średnioroczna inflacja wynosiła będzie kolejno: 4.9% w 2025, 3,4% w 2026 i dopiero w celu znajdzie się w 2027 r.  Daje to nieciekawy obraz spadku aktywności gospodarczej przy równoległym utrzymywaniu się wysokich cen i podwyższonych kosztów życia. Spadek siły nabywczej pieniądza rzadko jest asumptem do umocnienia kursu w stosunku do innych walut. Wyjątkiem może być kazus, w którym bank centralny dokonuje wysokich podwyżek stóp procentowych. Głosowania członków RPP wskazują jednak, że takie działanie nie znajduje się w konsensusie gremium tego ciała.  

Równolegle nasz zachodni sąsiad dokonuje istotnej wolty w polityce fiskalnej, zapowiada kreację istotnej puli środków, które trafią do gospodarki, a które to mają pchnąć jej tryby w kierunku wyjścia ze stagnacji. Nie wiadomo, czy będzie miało to impakt wystarczający do złagodzenia potencjalnych taryf celnych, jakie Donald Trump adresuje europejskim eksporterom. Bilans zysków i strat będzie języczkiem uwagi dla ECB, które wydaje się jest dziś bliżej końca cyklu obniżek stóp %, niż jego trwania.  

Po drugiej stronie oceany Donald Trump prowadzi politykę dążącą do schładzania przegrzanej gospodarki, tak, aby stworzyć przestrzeń do cięcia kosztu pieniądza dla amerykańskich konsumentów.  

Naturalnym barometrem kierunku fluktuacji wartości PLN w stosunku do innych walut, jest różnica między politykami banków centralnych, pomiędzy stopami procentowymi. Drugim co do istoty – jest stabilność otoczenia gospodarczego.
Amerykańska polityka handlowa nie zapewnia przewidywalnych warunków prowadzenia działalności. Czy w związku z tym, importerzy będący beneficjentami silnego PLN`a mają dziś komfort niezabezpieczania swoich eksponowanych na ryzyko pozycji walutowych?  

 

W obliczu tych wyzwań importerzy mogą skorzystać z różnych instrumentów zabezpieczających przed niekorzystnymi zmianami kursu walutowego: 

1. Kontrakty forward – Umowa zobowiązująca do zakupu określonej ilości waluty w przyszłości po ustalonej cenie. Daje pewność kosztów, ale eliminuje możliwość skorzystania z korzystniejszego kursu rynkowego. 

1. Opcje walutowe np.:American Knock-Out Forward, (AKO forward) to instrument pochodny stosowany na rynku walutowym, który łączy cechy tradycyjnej transakcji forward z warunkiem automatycznego wygaśnięcia, jeśli kurs spot osiągnie określony poziom (knock-out level)). Opcje stwarzają szansę do korzystania z korzystnych zmian kursu walutowego, ale wiążą się z ryzykiem kosztu, bądź skomplikowanej wyceny.  

1. Transakcje Tarf (Target Redemption Forward) – To struktura, w której firma zobowiązuje się do regularnego zakupu waluty po ustalonym kursie, do momentu osiągnięcia ustalonego zysku. Tarfy mogą być korzystne przy stabilnych trendach, ale niosą ryzyko przy gwałtownych zmianach kursu. 

1. Naturalny hedging – Importerzy mogą również dostosować swoją strategię biznesową, np. poprzez rozliczenia w lokalnej walucie lub dywersyfikację dostawców w celu ograniczenia ekspozycji na konkretne kursy walutowe. 

No koniec pozwolę wam na wgląd kilku instrumentów finansowych, które w swojej pracy sam wykorzystuję. W kolejnych odsłonach cyklu będę starał się zbudować portfel takich instrumentów i dostosowywać jego parametry do zmieniających się warunków rynkowych.  

 

Korytarz walutowy z amerykańskim wyłącznikiem: 

W tym scenariuszu importer zabezpiecza prawo do zakupy 100k EUR za PLN, każdego 15 dnia miesiąca poczynając od 15 maja, na 16 września 2026 kończąc. Kurs zakupu to stałe 4.20, co może dziś, przy cenie 4.18 wydawać się nie atrakcyjne. Kunszt tego instrumentu objawia się w chwili, gdy podobne działanie chcemy wykonać z uwzględnieniem kontraktów forward. Już dla pierwszego okresu – 15 maja, cena zakupu EUR w transakcji forward była by powyżej 4.20, ze względu na dodatnie punkty swapowe. Gdyby chcieć zrobić zabezpieczenie na cały tenor ekspozycji, to kurs średni dla forwardu wyniesie 4.29.  

Za atut w postaci ceny płaci się zobowiązaniem do zakupu większej kwoty – 150k EUR jeśli w dniu wygaśnięcia opcji cena EURPLN na fixingu NBP byłąby niższa niż 4.20. Oraz ryzykiem, że jeśli wartość EURPLN przewyższy w dowolnym momencie granicę 4.48, wszystkie niewykonane jeszcze opcje wygasną i stracimy zabezpieczenie. Nagrodą za niski koszt zakupu EUR, oraz za brak opłat zawarcia transakcji, jest nietrwałość takiego zabezpieczenia. Znika ono bowiem w sytuacji, kiedy najbardziej jest potrzebne.  

 

EKIEKO – korytarz o innej asymetrii i ryzyku.  

Strategia ponownie złożona z opcji – czyli praw kupionych i sprzedanych, tak aby koszty dla nas, jako konsumenta wynosiły 0. Ponownie wykorzystuję dodatkowe parametry takie jak włącznik i wyłącznik – bo decydują one o koszcie instrumentu. Dysproporcja między stopami EUR i PLN jest na korzyść złotego, co za tym idzie jeśli rezerwujemy na kurs na przyszłe rozliczenia, to bank w naszym imieniu dziś sprzedaje wysoko oprocentowane złote i kupuje nisko oprocentowane EUR. Wynikającą z tego działania stratę uwzględnia w kursie jako nasz koszt. Czyli po prostu kupujemy drożej EUR.  

Do celu: transakcja składa się z opcji long put i short call, jedna pozwala nam na zakup 100k eur po określonej cenie – 4.20. Druga obliguje do takiego zakupu po cenie 4.15. Obie opisane są dodatkowym parametrem opcji w stylu europejskim, czyli takiej, której parametr weryfikowany jest tylko w dniu wykonania opcji. Co za tym idzie. Mamy prawo kupna 100k EUR w datach od 15 maja 2025, do18 lutego 2026, ale dopiero jeśli w dniu zapadalności opcji kurs będzie wyższy niż 4.25. Z drugiej strony jesteśmy obligowani do zakupu 150k EUR, jeśli w tym dniu EURPLN wyceniane jest na mniej niż 4.13.  

W tej strategii bronimy się, kiedy kurs rośnie i to zabezpieczenie nie wygaśnie gdyby PLN ulegał stałej deprecjacji. Równolegle mamy skromny bufor – do 4.13, w którym korzystamy z ewentualnych aprecjacji naszej waluty.  

 

Transakcje Tarf (Target Redemption Forward) – To struktura, w której firma zobowiązuje się do regularnego zakupu waluty po ustalonym kursie, do momentu osiągnięcia ustalonego zysku. Tarfy mogą być korzystne przy stabilnych trendach, ale niosą ryzyko przy gwałtownych zmianach kursu. 

Proste założenie – kupujemy opcję call, sprzedajemy put. Mamy więc prawo do zakupu 100k EUR po cenie 4.1650 – czyli niższej niż cena forwardowa i nawet niż dzisiejsza cena zakupu (aktualnie 4.1765). Z prawa możemy skorzystać w 16 dni każdego miesiąca, poczynając od kwietnia, na marcu 2026 kończąc. Równolegle mamy obowiązek zakupu 150k EUR, jeśli kurs spadnie w takim dniu poniżej ceny 4.1650 – wartość waluty odnosimy do fixingu NBP.  

Transakcja tarf wyłącza się po tym, jak nabyte przez nas prawa wygenerują określony, w tym wypadku dodatni, wynik finansowy. Czyli kiedy różnica między ceną zabezpieczaną, a ceną rynkową pozwoli na zrealizowanych przepływach osiągnąć korzystny wynik finansowy rzędu 55k PLN. To sprowadza się do tego, że 16 dnia miesiąca porównujemy kurs fixingu NBP do ceny strike. Jeśli kurs na rynku wynosi 4.20, a nasz poziom zabezpieczenia 4.1650, to dla wolumeny kupowanych 100k EUR nasza korzyść, w postaci oszczędności wynosi 3.5k PLN. Tą wartość odpisujemy od puli zapisanej w tafie – 55k PLN.  

 

Zabezpieczenia możemy realizować w mnogich konfiguracjach i przy różnych profilach ryzyka. Powinny być dostosowane do profilu naszej firmy i wiedzy, jaką dysponujemy w tym zakresie. W kolejnym artykule zajmę się egzekutywą i dalej będę przybliżał wam wykorzystywane przeze mnie strategie.

Marcin Obrębski – Wystąpienie „Portfel transakcji zabezpieczających – importer. Strategie, wyceny.”
na Konferencji Azymut dla CFO www.azymutcfo.pl